BERICHT über die Regulierung des Handels mit Finanzinstrumenten – „Dark Pools“ usw.
16.11.2010 - (2010/2075(INI))
Ausschuss für Wirtschaft und Währung
Berichterstatterin: Kay Swinburne
ENTWURF EINER ENTSCHLIESSUNG DES EUROPÄISCHEN PARLAMENTS
zu der Regulierung des Handels mit Finanzinstrumenten – „Dark Pools“ usw.
Das Europäische Parlament,
– unter Hinweis auf die Richtlinie 2004/39/EG über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID)[1],
– unter Hinweis auf die Richtlinie 2003/6/EG über Insider-Geschäfte und Marktmanipulation (Marktmissbrauch)[2],
– unter Hinweis auf die G20-Erklärungen vom 2. April 2009 in London, 25. September 2009 in Pittsburgh und vom 26./27. Juni 2010 in Toronto,
– unter Hinweis auf die technische Stellungnahme, die der Ausschuss der Europäischen Wertpapierregulierungsbehörden (CESR) im Rahmen der Überarbeitung der MiFID-Richtlinie gegenüber der Europäischen Kommission abgegeben hat – Aktienmärkte (Ref.: CESR/10-394),
– unter Hinweis auf die technische Stellungnahme, die der CESR im Rahmen der Überarbeitung der MiFID-Richtlinie gegenüber der Europäischen Kommission abgegeben hat – Meldung von Geschäften (Ref.: CESR/10-292),
– unter Hinweis auf die technische Stellungnahme, die der CESR im Rahmen der Überarbeitung der MiFID-Richtlinie gegenüber der Europäischen Kommission abgegeben hat – Anlegerschutz und Vermittler (Ref.: CESR/10-417),
– unter Hinweis auf die vom CESR eingeleitete Konsultation zu mikrostrukturellen Aspekten der europäischen Aktienmärkte (Ref.: CESR/10-142),
– unter Hinweis auf den Bericht des französischen Ministers für Wirtschaft, Industrie und Beschäftigung zur Überarbeitung der MiFID-Richtlinie vom Februar 2010,
– unter Hinweis auf den IOSCO-Konsultationsbericht „Maßnahmen im Hinblick auf einen unmittelbaren elektronischen Zugang“ vom Februar 2009,
– unter Hinweis auf die CPSS/IOSCO-Empfehlungen zu zentralen Gegenparteien vom November 2004,
– unter Hinweis auf die Mitteilung der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC zur Struktur des Aktienmarkts (Nr. 34-61358; Az. S7-02-10),
– unter Hinweis auf die technische Stellungnahme, die der CESR der Kommission im Zusammenhang mit der Überarbeitung der MiFID-Richtlinie auf deren Ersuchen um weitere Informationen übermittelt hat (Ref: CESR/10-802, Ref: CESR/10-799, Ref: CESR/10-808, Ref: CESR/10-859, Ref: CESR/10-860),
– gestützt auf Artikel 48 seiner Geschäftsordnung,
– in Kenntnis des Berichts des Ausschusses für Wirtschaft und Währung (A7-0326/2010),
A. in der Erwägung, dass die G20 darauf hingewiesen haben, dass kein Finanzinstitut, kein Finanzprodukt und kein Hoheitsgebiet einer intelligenten Regulierung und wirksamen Aufsicht entgehen darf, und vereinbart haben, dass alle standardisierten außerbörslichen Derivatekontrakte an Börsen oder gegebenenfalls auf elektronischen Handelsplattformen gehandelt werden sollten,
B. in der Erwägung, dass fehlende Transparenz und die damit einhergehenden undurchsichtigen Risikostrukturen im Finanzsystem zur Verschärfung der Finanzkrise beigetragen und dazu geführt haben, dass sich allgemeines Misstrauen breitmacht und die Liquiditätsflüsse drastisch zurückgehen,
C. in der Erwägung, dass zum Zeitpunkt des Inkrafttretens der MiFID-Richtlinie der Verbraucherschutz und die Transparenz insbesondere in Bezug auf den Preisbildungsprozess, die Effizienz und Liquidität der Märkte und die Herstellung gleicher Wettbewerbsbedingungen wichtige Ziele waren, dass diese Ziele jedoch noch nicht erreicht worden sind und daher eine Priorität bleiben müssen und dass nach der Finanzkrise im Rahmen der Überprüfung der MiFID-Richtlinie auch die Eindämmung des Systemrisikos im Vordergrund stehen muss,
D. in der Erwägung, dass bei Änderungen an der MiFID-Richtlinie stets der Tatsache Rechnung getragen werden sollte, welche Bedeutung diese Richtlinie dafür hat, dass Kapitalströme in die Realwirtschaft gelenkt werden, und dass sich Änderungen folglich auf den Arbeitsmarkt, Investitionen und Renten auswirken können,
E. in der Erwägung, dass bis zu 40 % des Handelsvolumens immer noch außerbörslich abgewickelt werden; und, dass die Marktteilnehmer darin bestärkt werden sollten, Transaktionen verstärkt über organisierte Handelsplätze abzuwickeln,
F. in der Erwägung, dass mit der Aufnahme von Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften in die MiFID-Richtlinie und der Bildung von multilateralen Handelssystemen (MTF) und Dark Pools eine Verschiebung hin zu besser regulierten und transparenteren Handelsplätzen angestoßen werden sollte,
G. in der Erwägung, dass es gemäß MiFID-Richtlinie zu den Merkmalen des außerbörslichen Handels gehört, dass die Geschäfte auf Ad-hoc-Basis und unregelmäßig mit Gegenparteien im Großkundenhandel ausgeführt werden und Teil einer Geschäftsbeziehung sind, die selbst wiederum von Geschäften charakterisiert wird, die über die Standardmarktgröße hinausgehen, und dass die Geschäfte auf andere Art und Weise ausgeführt werden als durch den Einsatz der Systeme, die eine Wertpapierfirma üblicherweise für Geschäfte einsetzt, die sie als systematischer Internalisierer abschließt,
H. in der Erwägung, dass zwar die MiFID-Richtlinie anonyme Transaktionen auf organisierten Märkten ermöglicht, die Einrichtung multilateraler Handelssysteme und systematischer Internalisierer vorsieht und außerbörsliche Geschäfte als unregelmäßig und ad hoc charakterisiert, dass aber außerbörsliche Geschäfte, die nicht im Wege der systematischen Internalisierung ausgeführt werden, mit einem Anteil von 38 % aller gemeldeten Transaktionen (CESR/10-394) weiterhin einen großen Teil des Aktienhandels ausmachen und dieser hohe Anteil seit Umsetzung der MiFID-Richtlinie nicht gesunken ist, und dass daher dafür gesorgt werden sollte, dass die in der MiFID-Richtlinie vorgesehenen Bestimmungen und Ausnahmen strenger und wirksamer durchgesetzt werden,
I. in der Erwägung, dass die Marktfragmentierung im Aktienhandel aufgrund der Zunahme der Dark Pools und Crossing Pools und der damit einhergehenden Verringerung der Transparenz sowie aufgrund der gestiegenen Zahl von börslichen und außerbörslichen Handelsplätzen und des zunehmend technologiegetriebenen Handels unerwünschte Auswirkungen auf die Liquidität und die Markteffizienz hatte und zu einer Verringerung des durchschnittlichen Transaktionsvolumens von 22 266 EUR im Jahr 2006 auf 9 923 EUR im Jahr 2009 geführt hat, wodurch die Gesamtkosten der Transaktionen für manche Nutzer gestiegen sind,
J. in der Erwägung, dass die Verringerung des Transaktionsvolumens dazu geführt hat, dass die Fähigkeit der Marktteilnehmer abgenommen hat, auf bestimmten Märkten kurzfristig große Aufträge auszuführen, und dass der Wunsch, große Aufträge dem Einfluss des Marktes zu entziehen, die Expansion des Dark-Pool-Handels begünstigt hat, sowie in der Erwägung, dass bei weniger als 10 % des gesamten Handels mit Aktien aus dem EWR an organisierten Märkten von den Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften der MiFID Gebrauch gemacht wird (CESR/10-394) und dass diese in der MiFID-Richtlinie vorgesehenen Ausnahmen den Dark-Pool-Handel als eine transparentere und besser regulierte Alternative zum intransparenten außerbörslichen Handel ermöglichen, wobei jedoch die fehlende Regulierung der außerbörslichen Geschäfte, einschließlich der Broker Crossing Networks, dem außerbörslichen Bereich zu einem Wettbewerbsvorteil verhilft und ein Ansteigen des Dark Trading begünstigt, wodurch die Transparenz der Märkte generell unterlaufen wird, in der Erwägung, dass zurzeit insgesamt etwa die Hälfte der Transaktionen nicht unter die Vorhandels-Transparenzvorschriften fällt, aber auch die Hälfte der außerbörslichen Transaktionen unter dem marktüblichen Standardvolumen liegt und demnach nicht vor dem Einfluss des Marktes geschützt werden muss,
K. in der Erwägung, dass zur Gewährleistung gleicher Wettbewerbsbedingungen die Broker Crossing Networks (BCN) hinsichtlich ihrer Geschäftsmodelle einer gründlichen Analyse unterzogen werden sollten, um sicherzustellen, dass sie, wenn sie im Hinblick auf die von ihnen erbrachten Dienstleistungen im Wesentlichen wie geregelte Märkte, multilaterale Handelssysteme (MTF) oder systematische Internalisierer funktionieren, den entsprechenden Regelungen unterliegen,
L. in der Erwägung, dass es keinen Beleg dafür gibt, dass Wettbewerb im Hinblick auf eine wettbewerbsfähigere und innovativere Handelsinfrastruktur von Vorteil ist, da die Gesamtkosten der Transaktionen nicht gesunken sind und die Intransparenz zugenommen hat, während gleichzeitig deutlich wird, dass sich Qualität und Integrität für alle Teilnehmer in einem stärker fragmentierten Markt nicht richtig gewährleisten lassen,
M. in der Erwägung, dass angesichts der dem Hochfrequenzhandel zugeschriebenen Fähigkeit, die Finanzmärkte mit Liquidität zu versorgen, untersucht werden sollte, ob elektronische Handelssysteme und der beachtliche Anteil des Hochfrequenzhandels an den Börsenumsätzen, der in den USA auf 70 % geschätzt wird, mit Risiken verbunden sind, insbesondere mit Blick auf die Schlussfolgerungen der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC zu dem US-Blitzcrash vom 6. Mai 2010, bei dem sich Liquiditätsbereitsteller, die Hochfrequenzhandel betreiben, aus dem Markt zurückzogen,
N. in der Erwägung, dass der Hochfrequenzhandel in Europa eine relativ neue Erscheinung ist und sein volumenbezogener Marktanteil aktuellen Schätzungen zufolge bei 35 % liegt,
O. in der Erwägung, dass mit Vorhandels- und Nachhandelsinformationen über Handelsaktivitäten in allen Anlageklassen für mehr Transparenz gesorgt werden sollte, damit entstehende Probleme früher erkannt und abgeschätzt und die Effizienz des Preisbildungsprozesses und das Vertrauen zwischen den Marktteilnehmern gesteigert werden können,
P. in der Erwägung, dass in den Beschlüssen des G20-Treffens vom 24. und 25. September 2009 in Pittsburgh darauf verwiesen wurde, dass alle standardisierten außerbörslichen Derivatekontrakte über Börsen oder elektronische Handelsplattformen gehandelt werden sollten,
Q. in der Erwägung, dass der MiFID-Rechtsrahmen aufgrund der unterschiedlichen Umsetzung der Bestimmungen durch die Mitgliedstaaten nur unvollständig zur Anwendung gebracht wurde,
MiFID-Handelsplätze
1. weist darauf hin, das die Marktinfrastrukturen der Krise durchweg standgehalten haben und fordert die Kommission auf, die Marktinfrastrukturen dennoch über alle Handelsplätze und Abrechnungssysteme hinweg zu stärken, damit diese künftige Risiken durch größere Transparenz, verbesserte Belastbarkeit und eine Regulierungsaufsicht über sämtliche aggregierte Transaktionen bewältigen können;
2. begrüßt den Vorschlag der Kommission für eine Verordnung über außerbörslich gehandelte Derivate, zentrale Gegenparteien und Transaktionsregister als notwendige Voraussetzung für mehr Transparenz und Sicherheit auf den Märkten für Finanzinstrumente und erachtet dies als ersten Schritt für die Verlagerung eines wesentlichen Anteils des außerbörslichen Handels an Handelsplätze, die der MiFID-Richtlinie unterliegen;
3. ist der Auffassung, dass multilaterale Handelssysteme aus Gründen der Gleichbehandlung demselben Maß an Aufsicht unterliegen und somit in vergleichbarer Weise reguliert sein sollten, und dass der Wettbewerb zwischen multilateralen Handelssystemen und geregelten Märkten unter gleichen Ausgangsbedingungen stattfinden und der Bedeutung des Markteintritts multilateraler Handelssysteme Rechnung getragen werden sollte;
4. fordert die ESMA auf, eine Untersuchung der Funktionsweise und des Zwecks der systematischen Internalisierung durchzuführen und Vorschläge zur Verbesserung der Art und Weise, in der diese Kategorie reguliert ist, zu unterbreiten, um zu gewährleisten, dass diese Regelung bei der bilateralen Ausführung von Aufträgen über eine finanzielle Gegenpartei genutzt wird;
5. verlangt, dass den Wertpapierfirmen, die Portfolioverwaltungsdienste erbringen und als Portfoliomanager agieren, von Seiten der Wertpapierfirmen, bei denen sie ihre Aufträge platzieren, die bestmögliche Ausführung gewährleistet werden muss, und zwar auch dann, wenn der Portfoliomanager von der MiFID-Richtlinie als geeignete Gegenpartei eingestuft wird;
6. verlangt, dass die ESMA überprüft, ob die bestmögliche Ausführung bei Einzelaufträgen in Bezug auf die Verfügbarkeit von Nachhandelsdaten und Daten zur Qualität der Ausführung sowie in Bezug auf Markttechnologien, wie Order Routing und Handelsplatzvernetzungen, nicht besser reguliert werden muss;
7. fordert die lückenlose Durchsetzung der Bestimmungen der MiFID-Richtlinie, damit Broker Crossing Networks, die Tätigkeiten ausführen, die mit denen von geregelten Märkten, multilateralen Handelssystemen oder systematischen Internalisierern vergleichbar sind, entsprechend reguliert werden, und besteht im Interesse der erfolgreichen Durchsetzung dieser Bestimmungen darauf, dass alle Broker Crossing Networks verpflichtet werden sollten, den zuständigen Behörden die erforderlichen Unterlagen vorzulegen, wie zum Beispiel:
a) eine Beschreibung des Systems, der Eigentumsverhältnisse und der Kunden,
b) Angaben zum Zugang zum System,
c) Angaben zu den über das System abgewickelten Aufträgen,
d) Handelsmethoden und Ermessensspielraum des Brokers,
e) Vorkehrungen für die sofortige Veröffentlichung von Nachhandelsinformationen;
8. fordert eine Untersuchung des außerbörslichen Aktienhandels sowie eine Verbesserung der Art und Weise, in der der außerbörsliche Handel reguliert ist, damit bei der Ausführung von Aufträgen auf multilateraler Grundlage stärker auf geregelte Märkte und multilaterale Handelssysteme bzw. bei Aufträgen auf bilateraler Grundlage stärker auf die systematische Internalisierung zurückgegriffen wird und der Anteil des außerbörslichen Aktienhandels deutlich zurückgeht;
9. fordert, dass die Kommission untersuchen sollte, welche Auswirkungen die Festlegung eines Mindestauftragsvolumens für alle intransparenten Transaktionen hätte, und ob ein solches Mindestauftragsvolumen rigoros durchgesetzt werden könnte, damit im Interesse der Preisermittlung ein ausreichender Handelsfluss über transparente Handelsplätze aufrechterhalten werden kann;
Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften
10. fordert die Kommission auf, die bestehenden Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften der MiFID-Richtlinie zu überprüfen, um
a) zu prüfen, ob bei der Referenzpreis-Ausnahme ein geeigneter Mindestschwellenwert eingeführt werden könnte, um die Nutzung transparenter Handelsplätze zu fördern,
b) zu prüfen, ob die Referenzpreis-Ausnahme so ausgeweitet werden kann, dass sie Geschäfte umfasst, die unter die gegenwärtige Spanne am Referenzmarkt fallen,
c) ein maximales Geschäftsvolumen festzulegen, für das Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften geltend gemacht werden können, um eine wirksame Preisermittlung sicherzustellen,
d) der ESMA die Möglichkeit einzuräumen, Ausnahmen von Vorhandelsvorschriften – mit Blick auf den Einfluss von Dark Trading auf die Effizienz der Märkte – erforderlichenfalls anzupassen und zu beschränken;
11. fordert, dass die Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften in allen Mitgliedstaaten einheitlich angewendet werden, um Umsetzungsunterschiede zu verringern, die zu Unsicherheit, Regulierungsarbitrage und ungleichen Wettbewerbsbedingungen führen können; weist darauf hin, dass gemäß dem Konzept eines einzigen Regelwerks für Finanzdienstleistungen von der ESMA festgelegte technische Normen ein geeignetes Mittel sein könnten, um dieses Ziel zu erreichen;
Konsolidierung von Handelsinformationen
12. begrüßt die von Marktteilnehmern unlängst verkündete Absicht, ihre Vor- und Nachhandelsdaten zu entflechten, und fordert, dass weitere Bemühungen um gemeinsame Datenstandards und Verbesserungen in Bezug auf die Verfügbarkeit von Daten folgen;
13. fordert die Kommission auf, eine Arbeitsgruppe einzusetzen, um die Schwierigkeiten zu beseitigen, die einer Konsolidierung der Marktdaten in Europa derzeit noch im Weg stehen, und insbesondere bei sämtlichen Transaktionen für eine bessere Datenqualität zu sorgen;
14. fordert die ESMA auf, gemeinsame Berichtsstandards und -formate für die Übermittlung aller Nachhandelsdaten, sowohl für organisierte Handelsplätze als auch für den außerbörslichen Handel, auszuarbeiten, um die Konsolidierung der Daten zu erleichtern;
15. fordert, dass alle berichtenden Handelsplätze dazu verpflichtet werden, die Nachhandelsdaten von den Vorhandelsdaten zu trennen, damit die Informationen allen Marktteilnehmern zu einem wirtschaftlich vertretbaren und vergleichbaren Preis zur Verfügung gestellt werden können; fordert des Weiteren die Kommission auf, die Einführung von Regeln für die Offenlegung von Daten zu prüfen, damit Qualitätsstandards für die Veröffentlichung von Handelsdaten aufgestellt werden, die Anzahl der Handelsplätze, denen Geschäfte gemeldet werden können, verringert wird und weniger auf Internetseiten zurückgegriffen werden muss, da dies einer Konsolidierung im Weg steht;
16. fordert eine Verkürzung der Frist für die verzögerte Veröffentlichung, damit die Geschäfte den Regulierungsbehörden innerhalb von 24 Stunden nach ihrer Durchführung gemeldet werden; ist der Ansicht, dass bei der Veröffentlichung von elektronischen Geschäften unter normalen Umständen eine Verzögerung von mehr als einer Minute als unzulässig gelten sollte;
17. vertritt die Auffassung, dass die Strukturen und Geschäftsmodelle des außerbörslichen Handels unbedingt analysiert werden müssen und verlangt daher, dass es für ein besseres Verständnis der Merkmale außerbörslicher Geschäfte spezifische Markierungen („flags“) der Vor- und Nachhandelstransparenz geben muss, anhand derer sich feststellen lässt, bei welchen Arten von Geschäften aufgrund der konkreten Merkmale eine außerbörsliche Ausführung gerechtfertigt ist;
Mikrostrukturelle Aspekte
18. fordert nachdrücklich, dass nach dem Blitzcrash alle Handelsplattformen in der Lage sein müssen, den nationalen Aufsichtsbehörden gegenüber den Nachweis zu erbringen, dass ihre technischen Installationen und Überwachungssysteme Auftragsstornierungen wie jenen vom 6. Mai standhalten, sodass sichergestellt ist, dass die mit dem Hochfrequenzhandel und dem algorithmischen Handel zusammenhängenden Aktivitäten auch unter extremen Umständen problemlos bewältigt und die Orderbücher zu Geschäftsschluss wiederhergestellt und die Ursachen einer ungewöhnlichen Marktaktivität so genau lokalisiert werden können und bei einem entsprechenden Verdacht festgestellt werden kann, ob Marktmissbrauch vorliegt;
19. fordert die ESMA auf, die Kosten und Vorteile des algorithmischen Handels und des Hochfrequenzhandels für die Märkte und seine Auswirkungen auf andere Marktteilnehmer, insbesondere institutionelle Anleger, zu untersuchen, um herauszufinden, ob der beachtliche, automatisch generierte Marktfluss dem Markt echte Liquidität zuführt und wie sich dies auf die Preisbildung im Allgemeinen auswirkt, inwiefern er missbräuchliche Marktmanipulationen ermöglicht und damit zu einer Verzerrung der Ausgangsbedingungen für die Marktteilnehmer führt, und wie er sich insgesamt auf die Stabilität des Marktes auswirkt;
20. fordert, dass „Layering“ oder „Quote Stuffing“ ausdrücklich als Marktmissbrauch definiert werden;
21. fordert, dass untersucht wird, ob Firmen, die Hochfrequenzhandel betreiben, einer Regulierung bedürfen, durch die sichergestellt wird, dass sie über belastbare Systeme und Kontrollen mit laufenden Überprüfungen der von ihnen verwendeten Algorithmen sowie über die Kapazitäten für Intraday-Überwachung, Echtzeit-Abfragen zu noch ausstehenden Positionen und Leverage verfügen und nachweisen können, dass sie solide Managementverfahren für außergewöhnliche Ereignisse eingerichtet haben;
22. fordert, dass geprüft wird, vor welche Herausforderungen der Hochfrequenzhandel die Marktüberwachung stellt; nimmt zur Kenntnis, dass die Regulierungsbehörden über die notwendigen Mittel verfügen müssen, um etwaiges missbräuchliches Verhalten erkennen und überwachen zu können; fordert daher, dass den zuständigen Behörden alle in geregelten Märkten und multilateralen Handelssystemen eingehenden Aufträge sowie alle auf diesen Plattformen abgewickelten Geschäfte gemeldet werden;
23. fordert, dass alle Handelsplätze, die direkt oder über externe Datenanbieter die Unterbringung von Servern ermöglichen, dafür Sorge tragen, allen Kunden, die diesen Dienst in Anspruch nehmen, den gleichen Zugang und, soweit möglich, dieselben Bedingungen in Bezug auf die Infrastrukturlatenz zu gewähren, damit der in der MiFID-Richtlinie vorgesehenen diskriminierungsfreien Praxis Rechnung getragen wird;
24. fordert die Regulierungsbehörden auf, die Bereitstellung eines gesponserten Zugangs zu überwachen und zu regulieren, und fordert die Kommission auf, zusätzliche Maßnahmen in Betracht zu ziehen, wie etwa
a) ein ausdrückliches Verbot eines unkontrollierten gesponserten Zugangs für Firmen, unabhängig davon, ob sie derselben Unternehmensgruppe angehören wie der Sponsor,
b) eine Vorschrift, wonach Broker-Dealer und Wertpapierfirmen ein Risikomanagementsystem mit entsprechenden Vor- und Nachhandelskontrollen sowie Verfahren zur Überwachung der finanziellen, aufsichtsrechtlichen und sonstigen Risiken im Zusammenhang mit ihrem Marktzugang einrichten, dokumentieren und unterhalten müssen;
25. fordert die ESMA auf, neben der Durchführung der notwendigen Schutzmaßnahmen auch der Frage nachzugehen, ob durch einen gesponserten Zugang gegen den Grundsatz des diskriminierungsfreien Zugangs verstoßen wird;
26. fordert die Kommission auf, die Grundsätze zu verabschieden, die derzeit vom Technischen Ausschuss der IOSCO zum direkten elektronischen Zugang und insbesondere zum gesponserten Zugang entwickelt werden, und weist darauf hin, dass diese Grundsätze Kriterien für die Auswahl der Kunden, die für einen direkten Zugang in Frage kommen, sowie Kriterien für das Vertragsverhältnis zwischen der Plattform, dem Mitglied und dem Kunden umfassen und deren jeweilige Verantwortlichkeiten in Bezug auf die Nutzung mit geeigneten Kontrollen und Filtern festlegen werden;
27. ist der Auffassung, dass die Praxis der Blitzaufträge ausdrücklich untersagt werden sollte, um dem Grundsatz der Gleichbehandlung aller Anleger zu entsprechen;
28. fordert die ESMA auf, eine Untersuchung der Gebührenstrukturen durchzuführen, um sicherzustellen, dass Ausführungsgebühren, Nebenkosten, Provisionen von Wertpapierfirmen und andere damit verbundene Anreize transparent, nichtdiskriminierend und mit einer verlässlichen Preisbildung vereinbar sind und so konzipiert und umgesetzt werden, dass ein missbräuchlicher Handel vermieden wird, und zu prüfen, ob von Nutzern, die Aufträge platzieren, eine Mindestgebühr gefordert werden sollte, die nicht an die Ausführung der betreffenden Aufträge gebunden sein darf, da die Aufträge ohnedies in der Infrastruktur des Marktes bearbeitet werden müssen;
29. schlägt vor, dass die ESMA eine Studie über das „Maker/Taker“-Gebührenmodell durchführen sollte, um zu prüfen, ob auch Empfänger der günstigeren „Maker“-Gebührenstruktur den förmlichen „Market/Maker“-Pflichten und der diesbezüglichen Aufsicht unterliegen sollten;
30. verlangt, dass die ESMA mithilfe von Durchführungsrechtsakten eine Begriffsbestimmung für belastbare Volatilitätsunterbrechungen und Abschaltsysteme („circuit breakers“) einführt, die an allen Handelsplätzen der EU gleichzeitig in Betrieb sind, um einen abrupten Kurssturz wie in den USA zu verhindern, und dass diese Systeme der Aufsicht durch die ESMA unterliegen;
Anwendungsbereich
31. verlangt, dass kein nicht regulierter Marktteilnehmer in der Lage sein darf, einen direkten oder unkontrollierten gesponserten Zugang zu formalen Handelsplätzen zu erhalten, und dass bedeutende Marktteilnehmer, die für eigene Rechnung handeln, sich bei der Regulierungsbehörde registrieren lassen und darin einwilligen müssen, dass ihre Tradingaktivitäten im Interesse der Stabilität einem angemessenen Maß an Aufsicht und Kontrolle unterworfen werden;
32. fordert, dass Eigenhandelsgeschäfte, die von nicht regulierten Subjekten mit Hilfe von algorithmischen Handelsstrategien getätigt werden, nur über eine regulierte Gegenpartei abgewickelt werden;
33. fordert eine Ausweitung des Anwendungsbereichs der Transparenzvorschriften der MiFID-Richtlinie auf alle eigenkapitalähnlichen Finanzinstrumente, einschließlich Hinterlegungsscheinen (DRs), börsengehandelter Indexfonds (ETFs), börsengehandelter Rohstoffprodukte (ETCs) und Zertifikaten;
34. fordert, dass die Kommission und die ESMA prüfen, ob bei sämtlichen Nichtdividendenpapieren, auch bei Märkten für Staats- und Unternehmensanleihen und CCP-fähigen Derivaten, eine Anforderung an die Vor- und Nachhandelstransparenz eingeführt werden sollte, bei deren Anwendung gegebenenfalls zwischen den verschiedenen Anlageklassen unterschieden wird und die gleichzeitig mit Maßnahmen verbunden wird, die eine weitere Standardisierung von außerbörslich gehandelten Derivaten herbeiführen und somit mehr Transparenz ermöglichen;
35. vertritt aufgrund der problematischen Erfahrungen im Zusammenhang mit der Qualität der Daten und der Konsolidierung der Nachhandelsdaten für europäische Aktien die Auffassung, dass die Kommission dafür sorgen sollte, dass die Nachhandelsdaten für Nichtdividendenpapiere in leicht konsolidierbarer Form vorgelegt werden;
36. unterstützt die Absicht der Kommission, bei derivativen Instrumenten ein breiteres Spektrum der Bestimmungen der MiFID-Richtlinie zur Anwendung zu bringen, da sich der Handel mit solchen Produkten immer mehr an organisierte Handelsplätze verlagert und steigenden Anforderungen in Bezug auf Standardisierung und zentrales Clearing unterliegt;
37. fordert die Kommission auf, mit einem entsprechenden Vorschlag dafür zu sorgen, dass gegebenenfalls alle außerbörslich gehandelten Derivatekontrakte, die standardisiert werden können, an Börsen oder auf elektronischen Handelsplattformen gehandelt werden, damit die Preisbildung bei diesen Kontrakten transparent, fair und effizient sowie frei von Interessenkonflikten ist;
38. fordert, dass die IOSCO-Normen für Clearingstellen, Wertpapierabwicklungssysteme und systemrelevante Zahlungssysteme im Interesse einer weiteren Verbesserung der Markttransparenz überarbeitet werden;
39. vertritt die Auffassung, dass Regulierungsbehörden auf allen Märkten, an denen Waren und Finanzprodukte gehandelt werden, Zugang zu den gleichen Daten haben müssen, um Trends und Querverbindungen erkennen zu können, und fordert die Kommission auf, ihre diesbezüglichen Bemühungen sowohl in der EU als auch weltweit zu koordinieren;
40. beauftragt seinen Präsidenten, diese Entschließung dem Rat, der Kommission und der Europäischen Zentralbank zu übermitteln.
BEGRÜNDUNG
Die europäischen Kapitalmärkte haben eine Zeit beispielloser Veränderungen durchlaufen, die sowohl auf ein geändertes Regulierungsumfeld nach der Umsetzung der MiFID-Richtlinie als auch auf technische Fortschritte im selben Zeitraum zurückzuführen sind. Das Inkrafttreten der MiFID-Richtlinie fiel zudem in eine Zeit, in der es infolge der Finanzkrise zu einer extern bedingten Volatilität kam. Infolgedessen geben die quantitativen Daten, obwohl an allen Handelsplätzen verlässliche Marktdaten zur Verfügung standen, die Auswirkungen der Regulierung nicht vollständig wieder.
Im Laufe der letzten fünf Jahre haben die Primärbörsen ihre Monopolstellung verloren. Weniger als 60 Prozent des Handels mit britischen FTSE-100-Aktien wird über die Londoner Börse (LSE) abgewickelt. Von den im CAC 40 enthaltenen Werten werden heute 30 Prozent außerhalb der Pariser Börse (Euronext) gehandelt und von den DAX-30-Werten 25 Prozent außerhalb der Deutschen Börse in Frankfurt. Alle Akteure scheinen sich darin einig zu sein, dass die Überwindung des Monopols auf dem Primärmarkt für Eigenkapital zu mehr Wettbewerb zwischen den Handelsplattformen geführt hat.
Die Umsetzung der MiFID-Richtlinie, deren Hauptziel die Förderung des Wettbewerbs zwischen den Handelsplätzen bei der Auftragsausführung war, hat zu einer größeren Auswahl für die Anleger, geringeren Transaktionskosten und einer verbesserten Effizienz des Preisbildungsprozesses geführt. In der EU sind heute 136 mulilaterale Handelssysteme tätig, die zusammen mit den Primärbörsen die organisierten Handelsplätze bilden. Auf diese organisierten Handelsplätze entfallen rund 60 Prozent des Handelsvolumens, der Rest wird von Broker-Dealern abgewickelt und gemeinhin als „außerbörslicher Handel“ bezeichnet. Bilaterale Geschäfte, bei denen der Kunde dem Broker einen Auftrag erteilt und der Broker ein passendes Angebot findet, werden nicht mehr hauptsächlich über mündliche Aufträge sondern überwiegend über elektronische Aufträge abgewickelt. Obwohl es bei außerbörslichen Geschäften definitionsgemäß keine Vorhandelstransparenz gibt, müssen auch solche Geschäfte gemäß den Vorschriften der MiFID gemeldet werden.
Die Marktfragmentierung und die Aufsplitterung des Handels auf verschiedene Handelsplätze haben jedoch zu einer Verschlechterung der Nachhandelstransparenz geführt, insbesondere was die Qualität der Nachhandelsdaten betrifft. Es muss ein wirksamerer Regulierungsrahmen für konsolidierte Nachhandelsinformationen geschaffen werden, der neue technische Codes im Abwicklungsverfahren berücksichtigt, um einer Situation, in der Händler Aufträge an mehreren Handelsplätzen ausführen können, besser gerecht zu werden. Die Regulierungsbehörden müssen sicherstellen, dass sie jederzeit in der Lage sind, das Orderbuch zu rekonstruieren, um sich ein Bild von der Marktdynamik und der Teilnehmereinbindung zu machen. Ferner scheint es einer Regelung zu bedürfen, mit der die Hindernisse, die einer Konsolidierung der Nachhandelsdaten noch im Wege stehen, beseitigt werden, damit ein privat betriebenes, integriertes europäisches Meldesystem für Transaktionen errichtet werden kann.
Die Kosten für die Beschaffung von Daten fallen in den Vereinigten Staaten deutlich geringer aus als in der EU und können bei gerade mal 50 Dollar im Monat für alle Plattformen liegen, während sie in der EU bei 500 Dollar liegen. Dies ist in erster Linie darauf zurückzuführen, dass die Handelsplätze Vor- und Nachhandelsdaten bündeln, woraus sich die Notwendigkeit ergibt, diese Datenquellen zu entflechten und dadurch die Kosten deutlich zu senken. Die Unterschiede bei der Qualität der Handelsdaten und das Fehlen eines gemeinsamen Formats für die Meldung von Daten haben die Probleme weiter verschärft. Diese Probleme können aber durch die Ausarbeitung gemeinsamer Standards und Formate für die Meldung von Nachhandelsdaten gelöst werden.
Die MiFID-Richtlinie enthält auch detaillierte Bestimmungen über die zulässige Verzögerung für die Veröffentlichung von Nachhandelsdaten. Angesichts des gestiegenen Einsatzes von technischen Hilfsmitteln scheint es im Hinblick auf die Preisbildung zweckmäßig, das betreffende Limit zu senken, damit kein Geschäft später als 24 Stunden nach seiner Ausführung gemeldet werden kann. Außerdem sollten bei den meisten elektronischen Transaktionen Verzögerungen von mehr als einer Minute als unzulässig gelten.
Seit dem Inkrafttreten der MiFID-Richtlinie ist es an den Märkten nicht nur zur Krise, sondern auch zu zahlreichen anderen Veränderungen gekommen, wie etwa dem Aufkommen neuer Technologien und dem weitverbreiteten Einsatz von auf Algorithmen basierenden elektronischen Handelssystemen, einschließlich des Hochfrequenzhandels. Es ist bemerkenswert, dass trotz der neuen Technologien und der gestiegenen Transparenzanforderungen der prozentuale Anteil des außerbörslichen Handels am gesamten Handelsvolumen nicht zurückgegangen ist, seitdem eine größere Zahl an Handelsplätzen zur Verfügung steht. Die Märkte sind jedoch dazu übergegangen, Großaufträge über „Dark Pools“ (Broker Crossing Networks) abzuwickeln und von den MiFID-Ausnahmen für solche Geschäfte Gebrauch zu machen, wenn diese über organisierte Handelsplätze durchgeführt werden (dunkle Geschäfte).
Bei etwa 10 % des gesamten Handels mit Aktien aus dem EWR an organisierten Märkten wird von den Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften der MiFID Gebrauch gemacht. Es kann somit davon ausgegangen werden, dass der Handel „im Dunkeln“ stattfindet. Es muss jedoch ein Gleichgewicht hergestellt werden zwischen der gebotenen Vorhandelstransparenz bei der Preisbildung und den Situationen, in denen die Gewährung von Ausnahmen gerechtfertigt ist, um unerwünschte Marktbewegungen zu vermeiden und das Funktionieren des Marktes zu unterstützen. Da das durchschnittliche Transaktionsvolumen von 22 266 EUR im Jahr 2006 auf 9 923 EUR im Jahr 2009 gesunken ist und gegenwärtig nur 0,9 % des Handels unter die Referenzpreis-Ausnahme fallen, sollten die verschiedenen Ausnahmen überprüft werden. Ferner muss sichergestellt werden, dass die Ausnahmen von den Vorhandels-Transparenzvorschriften in allen Mitgliedstaaten einheitlicher angewendet werden, um Unterschiede bei der Umsetzung zu verringern. Technische Normen könnten ein geeignetes Mittel sein, um dieses Ziel zu erreichen.
Die Abwicklung außerbörslicher Geschäfte über Broker-Dealer Crossing Networks gab es schon vor der MiFID-Richtlinie. Heute überwiegen jedoch elektronische Handelsplattformen, zu denen die Kunden Zugang haben. Broker Crossing Networks werden insbesondere bei käuferseitigen Aufträgen als nützliche Ergänzung zu den Handelsplätzen akzeptiert und sollten daher im Rahmen der MiFID als Kategorie anerkannt und der Regulierungsaufsicht unterstellt werden, damit ihre Aktivitäten überwacht werden können.
Der CESR sammelt derzeit Daten, um das Volumen der im Dunkeln ausgeführten Geschäfte korrekt zu bewerten und um einen Schwellenwert für das Marktvolumen zu ermitteln, ab dessen Überschreiten sich Transaktionen, die ohne vorherige Offenlegung der Preise durchgeführt werden, auf den eigentlichen Preisbildungsprozess auszuwirken beginnen. In den Vereinigten Staaten ist der Markt für die Regulierung verschiedener Handelsplattformen weiter entwickelt als in der EU. Wir sollten daher untersuchen, ob aus der US-Praxis in Bezug auf Nachhandelstransparenz für Dark Pools Lehren gezogen werden können, und zwar insbesondere vor dem Hintergrund, dass nach Schätzungen der britischen Finanzaufsichtsbehörde FSA derzeit weniger als 1 % des Akteinhandels im Dunkeln über außerbörsliche Kontrakte erfolgt, wohingegen in den Vereinigten Staaten nahezu 10 % des Handelsvolumens auf Dark Pools entfällt.
Seit dem Inkrafttreten der MiFID-Richtlinie haben sich die Marktinfrastrukturanbieter zunehmend zu Technologieplattformen entwickelt, die stark von IT-Systemen abhängig sind und darum konkurrieren, wer die effizientesten, schnellsten und belastbarsten Handelssysteme bereitstellen kann. Neben den Regelungsänderungen haben die Auswirkungen der neuen Technologien und der Eintritt neuer Marktteilnehmer dazu geführt, dass sich die Transaktionsgeschwindigkeiten erhöhten, der Hochfrequenzhandel zunahm und die Kunden der Mitglieder von Handelsplattformen verstärkt direkten Zugang zu den Märkten erhielten, wodurch diese schneller und dynamischer wurden.
Einer der Gründe für den stetigen Rückgang des durchschnittlichen Transaktionsvolumens liegt darin, dass die neuen Marktteilnehmer eine Prämie für die sofortige Ausführung eines Auftrags zahlen, nicht jedoch für die Übermittlung von Großaufträgen. Ein gut funktionierender Markt braucht Unternehmen, die bereit sind, Liquidität bereitzustellen und Preise zu veröffentlichen. Traditionell haben Spezialisten und Marktmacher diese Funktion ausgeübt, indem sie An- und Verkaufspreise stellten und aus der Differenz Einnahmen generierten. Infolge der Entwicklung des Markts hat sich die Art und Weise der Liquiditätsbereitstellung geändert. Insbesondere der technische Fortschritt hat dazu geführt, dass heute algorithmische Händler die Märkte mit Liquidität versorgen, indem sie Aufträge von Käufern und Verkäufern in elektronische Orderbücher eingeben und einen öffentlichen Preis festlegen. Da Marktmacher ihre Investments in der Regel nicht beliebig lange halten, wurden Hochfrequenzhandelsstrategien entwickelt, um aus dieser Funktion Kapital zu schlagen. Es wäre zweckmäßig, genauer zu untersuchen, welche Pflichten und Verantwortlichkeiten diesen informellen Marktmachern auferlegt werden könnten. Wenn sie in den Genuss einer Preisstruktur für Marktmacher kommen, sollten sie verpflichtet sein, auf Verlangen einen Marktpreis zu stellen.
Der Hochfrequenzhandel ist an sich keine Handelsstrategie, er kann aber bei verschiedenen Handelsstrategien, denen allen ein hoher Portfolioumsatz gemeinsam ist, zur Anwendung kommen. Viele Hochfrequenzhändler können bis zu 33 000 Transaktionen pro Sekunde verarbeiten, wobei Roundtrip-Latenzzeiten von unter einer Mikrosekunde erreicht werden. Da sie alle einer Geschwindigkeitsvorgabe unterliegen, sind sie latenzempfindlich und benötigen einen hohen Zufluss an Marktdaten sowie einen Handelsdatenabgleich und Systeme zur Kursermittlung. Im Allgemeinen fallen sie in zwei Kategorien: Elektronisches Market Making und statistische Arbitrage. Es wird geschätzt, dass das von Hochfrequenzhändlern erzeugte Handelsvolumen bei über 35 % liegt und noch weiter ansteigen wird. An den US-Märkten, wo der Hochfrequenzhandel kostengünstiger betrieben werden kann, liegt der Anteil demgegenüber bei 70 % des Handelsvolumens. Es ist davon auszugehen, dass die Clearing- und Abwicklungskosten in der EU ein Hindernis für eine weitere Expansion darstellen. Daher wird jede Kostenreduzierung vermutlich eine zusätzliche Wirkung auf die Marktdynamik entfalten.
Es liegen nur wenige Daten darüber vor, welche Auswirkung der Hochfrequenzhandel auf den Markt hat und welche Gesamtwirkung insbesondere die Technologien auf die Belastbarkeit des Marktes haben könnten. Wie es scheint, hat der Hochfrequenzhandel die Liquidität erhöht und die Preisspannen für die Investoren verringert. Es muss jedoch eingehender untersucht werden, ob die Qualität dieser Liquidität nützlich ist, da das verfügbare Volumen oft beschränkt ist und die Validität der in den Orderbüchern ausgewiesenen Handelstiefe fraglich erscheint. Ferner muss untersucht werden, ob sich die Zunahme des Hochfrequenzhandels negativ auf die Preisbildung ausgewirkt hat.
Es ist festgestellt worden, dass viele Hochfrequenzhändler als Eigenhandelsfirmen betrieben werden und als solche keiner Regulierung unterliegen und sich nicht an die MiFID-Regeln halten müssen. Da es eine politische Stimmung dafür gibt, alle bedeutenden Marktteilnehmer einer angemessen Regulierung zu unterwerfen, wird vorgeschlagen, dass dies auch für diese Firmen gelten sollte. Die MiFID-Meldevorschriften sollten daher dringend auf solche Unternehmen ausgedehnt werden. Der US-Blitzcrash vom 6. Mai hat gezeigt, dass insbesondere die Systeme und das Risikomanagement solcher Firmen überwacht werden müssen. Ferner sollten die Plattformen Stresstests unterzogen werden, um sicherzustellen, dass sie in der Lage sind, mit einem „Runaway“-Algorithmus umzugehen. Die Erfassung der Daten aller Marktteilnehmer muss eine Priorität werden, damit die Regulierungsbehörden in der Lage sind, Orderbücher zu rekonstruieren und gegebenenfalls das Funktionieren sicherer und effizienter Märkte zu überwachen. Angesichts des Volumens der Transaktionen hat es den Anschein, dass diese ein systemisches Risiko darstellen könnten. Dies sollte auf gesamteuropäischer Ebene untersucht werden.
Das Serverhousing wird zum Normalfall, da die unmittelbare Nähe von Kundenservern und Handelsservern es den Handelsfirmen ermöglicht, die für den Empfang der Marktdaten vom Handelsplatz und für die Platzierung von Aufträgen am Markt benötigten Zeiten zu reduzieren, so dass sich die Latenzzeiten verkürzen und die jeweilige Firma häufiger Geschäfte tätigen kann. Dasselbe Ergebnis kann auch über ein Proximity Hosting bei Drittanbietern erreicht werden. Die Möglichkeit des Serverhousings ist zwar teuer, scheint aber momentan nicht diskriminierend zu sein, und obwohl alle Nutzer hinsichtlich der Entfernung von den Servern und hinsichtlich der Preise gleich behandelt werden sollten, erscheint es notwendig, die Bereitstellung von Informationen über die Modalitäten der Preisfestsetzung vorzuschreiben.
Ein gesponserter Zugang ermöglicht es Händlern, die nicht Mitglied eines Marktes sind, ihre Aufträge über ein Sponsorensystem zu leiten, zum Beispiel über einen Broker-Dealer oder über ein Mitglied einer allgemeinen Clearingstelle (GCM). Die Plattformen in der EU, die gegenwärtig den gesponserten Zugang erlauben, nämlich Chi-X, BATS Europe, LSE und NYSE Euronext, haben unter der Aufsicht ihrer Regulierungsbehörden Anforderungen an die Filter und Kontrollen aufgestellt, die das Mitglied vor der Übermittlung von Aufträgen einsetzen bzw. durchführen muss. Ein ungefilterter gesponserter Zugang ermöglicht es jedoch dem Kunden eines Maklers, sich direkt und ohne irgendeine Form der Überwachung mit der Plattform zu verbinden. Diese Praxis stellt ein nicht hinnehmbares Risiko für das Marktmitglied, seine Clearingstelle und das ordnungsgemäße Funktionieren des Marktes dar und sollte in der EU verboten bleiben. Es wird vorgeschlagen, geeignete Vorhandels-Risikokontrollsysteme und Nachhandels-Überwachungssysteme für den gesponserten Zugang zu Plattformen einzurichten, insbesondere für diejenigen, die eine Clearingfirma einsetzen, bei der gesponserte Kunden unter erheblichem Fremdkapitaleinsatz Transaktionen auf dem Markt vornehmen können. Solche Transaktionen können aufgrund der bei zahlreichen Strategien potenziell hohen Intraday-Positionen ein systemisches Risiko verursachen.
Insgesamt scheint der durch die Umsetzung der MiFID-Richtlinie hervorgerufene Wettbewerb vor allem zu einer Marktfragmentierung geführt zu haben, die wiederum das rasante Wachstum des Hochfrequenzhandels begünstigt hat. Bei der Regulierung sollte berücksichtigt werden, dass die genannten technischen Fortschritte geeigneter Rechtsvorschriften bedürfen, damit sie nicht in eine Regelungslücke fallen und nebenbei ein systemisches Risiko für das allgemeine Funktionieren der Märkte verursachen.
ERGEBNIS DER SCHLUSSABSTIMMUNG IM AUSSCHUSS
Datum der Annahme |
9.11.2010 |
|
|
|
||
Ergebnis der Schlussabstimmung |
+: –: 0: |
43 0 2 |
||||
Zum Zeitpunkt der Schlussabstimmung anwesende Mitglieder |
Burkhard Balz, Godfrey Bloom, Sharon Bowles, Pascal Canfin, Nikolaos Chountis, George Sabin Cutaş, Leonardo Domenici, Derk Jan Eppink, Markus Ferber, José Manuel García-Margallo y Marfil, Jean-Paul Gauzès, Sven Giegold, Sylvie Goulard, Gunnar Hökmark, Othmar Karas, Jürgen Klute, Rodi Kratsa-Tsagaropoulou, Philippe Lamberts, Werner Langen, Astrid Lulling, Hans-Peter Martin, Arlene McCarthy, Sławomir Witold Nitras, Ivari Padar, Anni Podimata, Antolín Sánchez Presedo, Olle Schmidt, Edward Scicluna, Peter Skinner, Theodor Dumitru Stolojan, Ivo Strejček, Kay Swinburne, Marianne Thyssen, Ramon Tremosa i Balcells, Corien Wortmann-Kool |
|||||
Zum Zeitpunkt der Schlussabstimmung anwesende Stellvertreter(innen) |
Thijs Berman, Herbert Dorfmann, Sari Essayah, Robert Goebbels, Sophia in ‘t Veld, Syed Kamall, Arturs Krišjānis Kariņš, Thomas Mann, Sirpa Pietikäinen, Bernhard Rapkay |
|||||
Zum Zeitpunkt der Schlussabstimmung anwesende Stellv. (Art. 187 Abs. 2) |
Knut Fleckenstein |
|||||