SPRAWOZDANIE w sprawie regulacji obrotu instrumentami finansowymi – „dark pools” itd.

16.11.2010 - (2010/2075 (INI))

Komisja Gospodarcza i Monetarna
Sprawozdawczyni: Kay Swinburne

PROJEKT REZOLUCJI PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO

w sprawie regulacji obrotu instrumentami finansowymi – „dark pools” itd.

(2010/2075 (INI))

Parlament Europejski,

–   uwzględniając dyrektywę 2004/39/WE w sprawie rynków instrumentów finansowych (MiFID)[1],

–   uwzględniając dyrektywę 2003/6/WE w sprawie wykorzystywania poufnych informacji i manipulacji na rynku (nadużyć na rynku)[2],

–   uwzględniając oświadczenia ze szczytów G20 z dnia 2 kwietnia 2009 r. w Londynie, z dnia 25 września 2009 r. w Pittsburghu oraz z dni 26 i 27 czerwca 2010 r. w Toronto,

–   uwzględniając porady techniczne CESR udzielone Komisji Europejskiej w kontekście przeglądu MiFID – rynki akcji (Ref.: CESR/10-394),

–   uwzględniając porady techniczne CESR udzielone Komisji Europejskiej w kontekście przeglądu MiFID – sprawozdawczość transakcyjna (Ref.: CESR/10-292),

–   uwzględniając porady techniczne CESR udzielone Komisji Europejskiej w kontekście przeglądu MiFID – ochrona inwestorów i pośrednicy (Ref.: CESR/10-417),

–   uwzględniając apel CESR o ewidencjonowanie kwestii mikrostrukturalnych dotyczących europejskich rynków akcji (Ref.: CESR/10-142),

–   uwzględniając sprawozdanie francuskiego ministerstwa gospodarki, przemysłu i zatrudnienia z lutego 2010 r. w sprawie przeglądu MiFID,

–   uwzględniając sprawozdanie z konsultacji IOSCO z lutego 2009 r. w sprawie polityki dotyczącej bezpośredniego dostępu elektronicznego,

–   uwzględniając zalecenia CPSS i IOSCO dla partnerów centralnych z listopada 2004 r.,

–   uwzględniając komunikat Komisji Papierów Wartościowych i Giełd w sprawie struktury rynku akcji (nr 34-61358; dossier nr S7-02-10),

–   uwzględniając porady techniczne CESR udzielone Komisji Europejskiej w kontekście przeglądu MiFID oraz odpowiedzi na wniosek Komisji Europejskiej o przekazanie dodatkowych informacji (ref. CESR/10-802, ref. CESR/10-799, ref. CESR/10-808, ref. CESR/10-859, ref. CESR/10-860),

–   uwzględniając art. 48 Regulaminu PE,

–   uwzględniając sprawozdanie Komisji Gospodarczej i Monetarnej (A7-0326/2010),

A. mając na uwadze, że na szczycie G20 ustalono, iż żadna instytucja finansowa, żaden produkt finansowy i żadne terytorium nie powinno być wyłączone z zakresu przemyślanych regulacji i skutecznego nadzoru oraz że wszystkie znormalizowane kontrakty pozagiełdowe dotyczące instrumentów pochodnych powinny być przedmiotem obrotu na giełdach lub elektronicznych platformach obrotu, w zależności od przypadku,

B.  mając na uwadze, że brak przejrzystości systemu finansowego, szczególnie w zakresie rodzajów zagrożeń, był czynnikiem pogłębiającym kryzys finansowy i przyczynił się do rozprzestrzeniania się powszechnego braku zaufania, a tym samym do drastycznego zmniejszenia przepływów pieniężnych,

C. mając na uwadze, że ochrona konsumentów, przejrzystość, zwłaszcza procesu kształtowania cen, sprawne i płynne rynki oraz konkurencja na równych zasadach były głównymi celami w momencie wejścia w życie MiFID, jednak nie zostały dotychczas osiągnięte i dlatego muszą pozostać priorytetem; mając na uwadze, że w następstwie kryzysu finansowego przy przeglądzie MiFID konieczne jest priorytetowe potraktowanie ograniczania ryzyka systemowego,

D. mając na uwadze, że przy wprowadzaniu zmian do MiFID należy zawsze uwzględniać ich znaczenie dla zarządzania przepływem kapitału do gospodarki realnej i tym samym ich potencjalny wpływ na zatrudnienie, inwestycje i świadczenia emerytalne,

E.  mając na uwadze, że do 40% wolumenu obrotu realizuje się nadal pozagiełdowo; mając na uwadze, że należy zachęcać uczestników rynku do przeprowadzania większej liczby operacji w ramach zorganizowanego systemu obrotu,

F.  mając na uwadze, że włączenie do MiFID zwolnień od wymogu przejrzystości przedtransakcyjnej oraz ustanowienie wielostronnych platform obrotu (MTF) i „dark pools” miało na celu ułatwienie przejścia na bardziej regulowane i przejrzyste systemy,

G. mając na uwadze, że MiFID określa obrót pozagiełdowy jako transakcje, które mają charakter ad hoc i nieregularny, które zawiera się z kontrahentami hurtowymi i które stanowią część powiązań handlowych charakteryzujących się transakcjami przekraczającymi standardową wielkość rynku, zawieranymi poza systemami zazwyczaj stosowanymi przez dane przedsiębiorstwo do prowadzenia działalności w charakterze podmiotu prowadzącego regularną działalność giełdową w oparciu o ustalone zasady,

H. mając na uwadze, że pomimo przepisów zawartych w MiFID dotyczących zwolnień pozwalających na anonimowy obrót na rynkach zorganizowanych, ustanowienia wielostronnych platform obrotu (MTF), i systemu podmiotów giełdowych prowadzących regularną działalność w oparciu o ustalone zasady (SI) oraz określenia obrotu pozagiełdowego jako mającego charakter ad hoc i nieregularny, obrót pozagiełdowy odbywający się poza systemem podmiotów giełdowych prowadzących regularną działalność w oparciu o ustalone zasady (SI) nadal posiada istotny udział w rynku obrotu akcjami, wynoszący 38% wszystkich zawieranych transakcji według CESR/10-394 i niezmniejszony od momentu wdrożenia MiFID; mając na uwadze, że powinno się zapewnić w związku z tym ściślejsze i bardziej skuteczne wykonanie przepisów i zwolnień zawartych w MiFID,

I.   mając na uwadze, że rozdrobnienie rynku obrotu akcjami wywarło niepożądany wpływ na płynność i efektywność rynku ze względu na mniejszą przejrzystość spowodowaną wzrostem „dark pools” i sieci brokerów (crossing networks), większą liczbą systemów zarówno giełdowych, jak i pozagiełdowych i obrotem w coraz większym stopniu opartym na technologii, a ponadto przyczyniło się do spadku średniej wartości wykonanych transakcji z 22 266 EUR w 2006 r. do 9 923 EUR w 2009 r., powodując wzrost całkowitego kosztu transakcji dla niektórych użytkowników,

J.   mając na uwadze, że spadek ilości transakcji doprowadził do zmniejszenia się zdolności uczestników rynku do natychmiastowego realizowania dużych zleceń na konkretnym rynku, a chęć uniknięcia wpływu rynkowego na duże zlecenia przyczyniła się do rozpowszechnienia obrotu w ramach „dark pools”; mając na uwadze, że mniej niż 10% całego obrotu akcjami EOG na zorganizowanych rynkach wykorzystuje zwolnienia od wymogu przejrzystości przedtransakcyjnej przewidziane w MiFID (CESR/10-394), ponadto mając na uwadze, że te zwolnienia dotyczą obrotu w ramach „dark pools”, ponieważ stanowią bardziej przejrzystą i lepiej uregulowaną alternatywę dla nieprzejrzystego obrotu pozagiełdowego, a także mając na uwadze, że brak dostatecznego uregulowania transakcji pozagiełdowych, w tym sieci brokerów (BCN), zapewnia obrotowi pozagiełdowemu przewagę konkurencyjną i przyczynia się do zwiększenia liczby nieprzejrzystych transakcji i ogólnie szkodzi przejrzystości rynku; mając na uwadze, że obecnie około połowa wszystkich transakcji nie podlega wymogom przejrzystości przedtransakcyjnej, lecz połowa transakcji pozagiełdowych jest poniżej wielkości rynkowej i dlatego nie wymaga ochrony przed wpływem rynkowym,

K. mając na uwadze, że w celu zapewnienia równych zasad należy przeprowadzić dogłębne badanie modeli biznesowych BCN, aby zagwarantować, że w przypadku gdy świadczą one usługi – co oznacza, że zasadniczo funkcjonują jak rynki regulowane, wielostronne platformy obrotu (MTF) lub jako podmioty giełdowe prowadzące regularną działalność w oparciu o ustalone zasady (SI) – są objęte odpowiadającymi tej roli regulacjami,

L.  mając na uwadze, że korzyści płynące z konkurencji w sensie bardziej konkurencyjnej i innowacyjnej infrastruktury obrotu nie zostały stwierdzone, ponieważ całkowite koszty transakcji nie uległy zmniejszeniu, natomiast nastąpiło obniżenie przejrzystości, a jednocześnie jest jasne, że jakość i integralność dla wszystkich uczestników bardziej rozdrobnionego rynku nie jest odpowiednio zapewniona,

M. mając na uwadze, że w obliczu przypisywanej HFT zdolności zapewniania płynności rynków finansowych, należałoby sprawdzić, czy istnieją zagrożenia związane z systemami zleceń elektronicznych oraz znaczącym odsetkiem wielkości obrotu związanym z niektórymi strategiami HFT, szacowanym na 70% w Stanach Zjednoczonych, szczególnie w kontekście wniosków Komisji Papierów Wartościowych i Giełd dotyczących gwałtownych wahań notowań giełdowych (flash crash) w USA w dniu 6 maja 2010 r., kiedy generatory płynności HFT zniknęły z rynku,

N. mając na uwadze, że strategie HFT są stosunkowo nowym zjawiskiem w Europie i szacuje się obecnie, że stanowią 35% wielkości rynku;

O. mając na uwadze, że za pośrednictwem sprawozdawczości przed- i potransakcyjnej dotyczącej obrotu wszystkimi kategoriami aktywów należy stworzyć większą przejrzystość w celu zapewnienia lepszego wczesnego ostrzegania o natężeniu i skali pojawiających się problemów, a także w celu poprawy skuteczności procesu kształtowania cen i zaufania między podmiotami rynkowymi,

P.  mając na uwadze, że zgodnie z decyzjami G20 z dni 24 i 25 września 2009 r. w Pittsburghu, „wszystkie standardowe pozagiełdowe kontrakty dotyczące instrumentów pochodnych powinny być przedmiotem obrotu na giełdach lub elektronicznych platformach obrotu”,

Q. mając na uwadze, że rozbieżności we wdrażaniu między państwami członkowskimi spowodowały niekompletne wdrożenie ram MiFID,

Systemy obrotu w ramach MiFID

1.  przyznaje, że infrastruktura rynkowa wykazała się odpornością przez cały okres trwania kryzysu, wzywa pomimo to Komisję do wzmocnienia infrastruktury rynkowej we wszystkich systemach obrotu i systemach rozliczeniowych, aby umożliwić im radzenie sobie z przyszłym ryzykiem dzięki większej przejrzystości, lepszej prężności i nadzorowi regulacyjnemu nad wszystkimi transakcjami zbiorczymi;

2.  z zadowoleniem przyjmuje wniosek Komisji w sprawie instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym, partnerów centralnych i repozytoriów transakcji jako nieodzowny warunek zwiększenia przejrzystości i bezpieczeństwa na rynkach instrumentów finansowych i uznaje ten wniosek za pierwszy krok w kierunku przeniesienia znacznej części obrotu z obrotu transakcjami pozagiełdowymi na systemy obrotu na mocy przepisów MiFID;

3.  proponuje, by w interesie równego traktowania MTF podlegały takiemu samemu poziomowi nadzoru i w związku z tym były regulowane w podobny sposób, a konkurencja pomiędzy MTF i rynkami regulowanymi powinna odbywać się na tych samych zasadach, pamiętając o istotnym znaczeniu MTF dla wejścia na rynek;

4.  domaga się, by Europejski Organ Nadzoru nad Giełdami i Papierami Wartościowymi (ESMA) przeprowadził analizę funkcjonowania systemu podmiotów giełdowych prowadzących regularną działalność w oparciu o ustalone zasady (SI) i przedłożył propozycję usprawnień sposobu regulowania tej kategorii, aby zagwarantować, że system ten będzie wykorzystywany przy wykonywaniu zleceń na zasadzie dwustronnej z udziałem kontrahenta finansowego;

5.  domaga się, by firmy inwestycyjne, które świadczą usługi w zakresie zarządzania portfelem i występują w charakterze zarządzającego portfelem, miały zapewnione najlepsze możliwości realizacji ze strony firm inwestycyjnych, u których składają zlecenia, niezależnie od faktu, że zarządzający portfelem jest sklasyfikowany w MiFID jako uprawniony kontrahent;

6.  wzywa ESMA do sprawdzenia, czy najlepsza realizacja poszczególnych zleceń wymaga lepszej regulacji w odniesieniu do dostępności danych potransakcyjnych i danych dotyczących jakości realizacji oraz w odniesieniu do technologii rynkowej, takiej jak przesyłanie zleceń i połączenia systemowe;

7.  wzywa do gruntownego wykonania tych przepisów zawartych w MiFID, aby zagwarantować, że BCN prowadzące działalność odpowiadającą działalności rynków regulowanych, MTF czy SI podlegają takiej właśnie regulacji, i aby ułatwić to wykonanie nalega, by wszystkie BCN podlegały wymogowi przekazania właściwym organom wszystkich niezbędnych informacji, obejmujących:

a) opis systemu, zasad odpowiedzialności i klientów,

b) szczegóły dotyczące dostępu do systemu,

c) zlecenia realizowane w systemie,

d) metodologia transakcji i uprawnień brokerskich,

e) ustalenia dotyczące natychmiastowej sprawozdawczości potransakcyjnej;

8.  domaga się, by zbadać pozagiełdowy obrót akcjami, i wzywa do poprawy sposobu regulowania transakcji pozagiełdowych, aby zapewnić większe wykorzystanie rynków regulowanych i MTF przy wykonywaniu zleceń na zasadzie wielostronności oraz SI przy wykonywaniu zleceń na zasadzie dwustronnej, a także by zapewnić znaczne ograniczenie pozagiełdowego obrotu akcjami;

9.  zwraca się do Komisji o zbadanie skutków wprowadzenia minimalnej ilości zleceń dla wszystkich transakcji „dark pool” oraz o ustalenie, czy w interesie opracowywania informacji na temat przyszłych cen rynkowych może ono być konsekwentnie stosowane, tak aby zapewnić utrzymanie odpowiedniego przepływu transakcji w przejrzystych systemach obrotu;

Zwolnienia od wymogu przejrzystości przedtransakcyjnej

10. apeluje do Komisji o dokonanie przeglądu obowiązujących zgodnie z MiFID zwolnień od wymogu przejrzystości przedtransakcyjnej, aby:

a) rozważyć, czy należy wprowadzić odpowiedni limit minimalny dla zwolnienia dotyczącego ceny referencyjnej, aby zachęcić do korzystania z przejrzystych systemów obrotu,

b) rozważyć rozszerzenie zwolnienia dotyczącego ceny referencyjnej, aby objąć nim transakcje, które mieszczą się w obecnym zakresie na rynku referencyjnym,

c) wprowadzić maksymalną wielkość transakcji, dla których można stosować zwolnienie od wymogu przejrzystości przedtransakcyjnej w celu zapewnienia skutecznego opracowywania informacji na temat przyszłych cen rynkowych na podstawie rynków terminowych,

d) umożliwić ESMA dostosowanie i ograniczenie w miarę potrzeby zwolnień przedtransakcyjnych, mając na względzie wpływ nieprzejrzystych transakcji na efektywność rynków;

11. zwraca się o jednolite stosowanie zwolnień przedtransakcyjnych w państwach członkowskich w celu ograniczenia różnic we wdrażaniu, które mogą prowadzić do niepewności, arbitrażu regulacyjnego i nierównych zasad; sugeruje, że normy techniczne określone przez ESMA mogłyby być odpowiednim sposobem osiągnięcia tego celu zgodnie z koncepcją jednolitego zbioru przepisów dla usług finansowych;

Skonsolidowane rejestrowanie transakcji

12. przyjmuje z zadowoleniem niedawną zapowiedź uczestników rynku dotyczącą rozdziału ich danych przed- i potransakcyjnych oraz wzywa do dalszych wysiłków zmierzających do wypracowania wspólnych norm dotyczących danych i zapewnienia lepszej dostępności danych;

13. wzywa Komisję do powołania grupy roboczej w celu przezwyciężenia trudności uniemożliwiających ujednolicenie danych rynkowych w Europie, a w szczególności przeciwdziałania złej jakości danych sprawozdawczych dotyczących wszystkich transakcji;

14. wzywa ESMA do opracowania wspólnych norm sprawozdawczości oraz formatów przedstawiania wszelkich danych po dokonaniu transakcji, zarówno dotyczących zorganizowanych systemów obrotu, jak i systemów pozagiełdowych, aby umożliwić konsolidację danych;

15. zwraca się o zobowiązanie wszystkich systemów sprawozdawczych do rozdziału danych potransakcyjnych od danych przedtransakcyjnych, tak aby umożliwić udostępnianie informacji wszystkim uczestnikom rynku po racjonalnych z handlowego punktu widzenia i porównywalnych cenach; ponadto zwraca się do Komisji o rozważenie wprowadzenia uzgodnionych wymogów publikacyjnych (APA), aby ustanowić normy jakości dotyczące publikacji w obrocie i ograniczyć liczbę systemów, w których transakcje mogą być zgłaszane, a także korzystanie ze stron internetowych, które są przeszkodą dla konsolidacji;

16. wzywa do ograniczenia możliwości odroczonego podawania do publicznej wiadomości informacji o transakcjach, tak by trzeba je było zgłaszać organom regulacyjnym w ciągu dwudziestu czterech godzin po ich dokonaniu; w przypadku podawania transakcji do publicznej wiadomości uważa, że w zwykłych warunkach za niedopuszczalną należy uznać zwłokę dłuższą niż 1 minuta;

17. jest zdania, że należy koniecznie dokonać analizy podziału obrotu na rynku pozagiełdowym i jego modeli biznesowych, i dlatego apeluje o wprowadzenie specyficznych znaczników dotyczących przed- i potransakcyjnej przejrzystości obrotu na rynku pozagiełdowym, aby umożliwić jeszcze lepsze zrozumienie charakterystyki takiego obrotu na rynku pozagiełdowym oraz ocenę tego, które rodzaje transakcji mogą być dokonywane w prawnie uzasadniony sposób pozagiełdowo ze względu na ich szczególne cechy;

Kwestie mikrostrukturalne

18. nalega, by po gwałtownych wahaniach notowań giełdowych w USA wszystkie platformy obrotu były w stanie wykazać swoim krajowym organom nadzorującym, że ich technologie i systemy nadzoru mogą sprostać takiej kumulacji zleceń, jaka miała miejsce w dniu 6 maja, w celu zagwarantowania, że poradzą one sobie skutecznie z działaniami związanymi z HFT oraz handlem algorytmicznym w skrajnych warunkach, oraz wykazania, że mogą odtworzyć swoje księgi zamówień przed końcem dnia, tak aby można było określić przyczyny nietypowej aktywności rynkowej oraz zidentyfikować wszelkie domniemane nadużycia na rynku;

19. apeluje do ESMA o przeprowadzenie analizy kosztów i korzyści handlu algorytmicznego oraz HFT na rynkach i jego wpływu na innych użytkowników rynku, szczególnie inwestorów instytucjonalnych, w celu określenia, czy znaczący, generowany automatycznie przepływ na rynku zapewnia rzeczywistą płynność rynku i jaki wpływ ma to na ogólne opracowywanie informacji na temat przyszłych cen rynkowych na podstawie rynków terminowych, a także zbadanie potencjału naruszeń spowodowanych manipulowaniem rynkiem, prowadzących do nierównych warunków działania uczestników rynku oraz jego wpływu na ogólną stabilność rynku;

20. apeluje o wyraźne określenie praktyki zwanej „layering” lub „quote stuffing” (składanie, a następnie natychmiastowe wycofywanie dużej liczby zleceń) jako nadużycia na rynku;

21. wzywa do zbadania, czy konieczne jest uregulowanie firm, które realizują strategie HFT, w celu zagwarantowania, że będą one posiadały mocne systemy, przeprowadzały kontrole połączone z regularnymi przeglądami regulacyjnymi stosowanych przez nie algorytmów, będą dysponowały możliwością dziennego monitorowania oraz dochodzenia w sprawie pozycji oczekujących w czasie rzeczywistym i dźwigni oraz będą w stanie wykazać, że dysponują solidnymi procedurami zarządzania na wypadek anormalnych sytuacji;

22. apeluje o przeanalizowanie wyzwań związanych z HFT w odniesieniu do monitorowania rynku; uznaje potrzebę, by organy regulacyjne dysponowały odpowiednimi środkami wykrywania i monitorowania potencjalnych nadużyć; mając na uwadze powyższe, apeluje o zgłaszanie właściwym organom wszystkich zleceń otrzymywanych na rynkach regulowanych i MTF oraz transakcji realizowanych na tych platformach;

23. domaga się, by wszystkie systemy obrotu umożliwiające wspólne korzystanie z serwerów, bezpośrednio lub za pośrednictwem strony trzeciej będącej dostawcą danych, gwarantowały zachowanie równego dostępu dla wszystkich klientów objętych tymi systemami i w miarę możliwości na tych samych warunkach dotyczących podatności infrastruktury na utajnione czynniki w celu zapewnienia zgodności z praktyką niedyskryminacji określoną w MiFID;

24. wzywa organy regulacyjne, by monitorowały i regulowały zapewnianie sponsorowanego dostępu, a Komisję, by rozważyła dodatkowe środki obejmujące:

a) wyraźny zakaz sponsorowanego dostępu bez filtrów do przedsiębiorstw, niezależnie od tego, czy należą one do tej samej grupy przedsiębiorstw co sponsor,

b) zobowiązanie brokerów-dealerów i przedsiębiorstw inwestycyjnych do stworzenia, udokumentowania i utrzymywania systemu kontroli związanych z zarządzaniem ryzykiem, procedur przed- i potransakcyjnych oraz nadzorczych w celu zarządzania ryzykiem finansowym, regulacyjnym i innym związanym z ich dostępem do rynku;

25. niezależnie od koniecznego stosowania zabezpieczeń apeluje do ESMA o dalsze zbadanie, czy sponsorowany dostęp nie przekracza progu niedyskryminującego dostępu;

26. wzywa Komisję do przyjęcia opracowanych przez komitet techniczny IOSCO zasad dotyczących bezpośredniego dostępu elektronicznego, w tym dostępu sponsorowanego; zasady te będą obejmowały kryteria wyboru klientów, którym można udzielić sponsorowanego dostępu, i kryteria dotyczące stosunku umownego między platformą, członkiem a klientem, a także będą określały ich odnośne obowiązki w zakresie stosowania tych zasad przy odpowiednich zabezpieczeniach i filtrach;

27. uważa, że w celu zapewnienia zgodności z zasadą równego traktowania wszystkich inwestorów należy wyraźnie zakazać praktyki składania błyskawicznych zleceń (flash orders);

28. wzywa ESMA do zbadania struktury opłat w celu zagwarantowania, że opłaty za realizację, dodatkowe opłaty, prowizje firm inwestycyjnych i inne powiązane zachęty będą przejrzyste, niedyskryminujące i spójne z wiarygodnym kształtowaniem cen oraz będą ustalane i wprowadzane w taki sposób, by nie wspierać niewłaściwego obrotu, ponadto wzywa do oceny, czy użytkownicy składający zamówienia powinni ponosić minimalną opłatę, niezależnie od tego, czy zlecenia te są realizowane, ponieważ zlecenia te muszą zostać przetworzone przez infrastrukturę rynku;

29. proponuje przeprowadzenie przez ESMA badania modelu opłat „maker-taker” w celu określenia, czy którykolwiek odbiorca korzystniejszej struktury opłat typu „maker” powinien również podlegać oficjalnym, spoczywjącym na animatorach rynku obowiązkom i nadzorowi;

30. domaga się, by ESMA nadzorował i określił w drodze aktów wykonawczych solidne mechanizmy hamowania niestabilności i wyłączniki automatyczne funkcjonujące równolegle we wszystkich unijnych systemach obrotu, aby zapobiec sytuacji w stylu amerykańskich gwałtownych wahań notowań giełdowych;

Zakres zastosowania

31. domaga się, by żaden niepodlegający uregulowaniom uczestnik rynku nie mógł uzyskać bezpośredniego lub pozbawionego filtrów sponsorowanego dostępu do oficjalnych systemów obrotu i by istotni uczestnicy rynku dokonujący transakcji na własny rachunek byli rejestrowani przez organy regulacyjne i zezwalali na poddawanie ich działalności transakcyjnej odpowiedniemu nadzorowi i kontroli w celu zachowania stabilności;

32. wzywa, by prywatna działalność transakcyjna prowadzona za pośrednictwem algorytmicznych strategii obrotu przez niepodlegające uregulowaniom podmioty odbywała się wyłącznie poprzez uregulowanego kontrahenta finansowego;

33. domaga się objęcia zakresem zastosowania systemu przejrzystości przewidzianego w dyrektywie MiFID wszystkich instrumentów typu kapitałowego, w tym kwitów depozytowych, funduszy notowanych na giełdzie (ETF), sprzedanych opcji giełdowych (EDC) i certyfikatów;

34. zwraca się do Komisji i ESMA o rozważenie wprowadzenia wymogu przejrzystości przed- i potransakcyjnej obejmującego wszystkie niekapitałowe instrumenty finansowe, w tym rynki obligacji rządowych i korporacyjnych oraz instrumenty pochodne CPP, który to wymóg byłby stosowany w sposób umożliwiający, w razie potrzeby, rozróżnienie pomiędzy kategoriami aktywów, a jednocześnie byłby połączony ze środkami, prowadzącymi do dalszej standaryzacji pochodnych produktów pozagiełdowych w celu zapewnienia większej przejrzystości;

35. uwzględniając doświadczenia związane z jakością danych oraz konsolidacją danych potransakcyjnych dotyczących europejskich akcji, jest zdania, że Komisja powinna dopilnować, by dane potransakcyjne dotyczące produktów niekapitałowych były dostarczane w formie łatwej do skonsolidowania;

36. popiera zamiar Komisji dotyczący objęcia instrumentów pochodnych szerszym zakresem zastosowania postanowień MiFID, ponieważ obrót takimi produktami jest przenoszony w coraz większym stopniu do oficjalnych systemów obrotu i podlega coraz większej standaryzacji oraz wymogom w zakresie rozliczeń centralnych;

37. apeluje o przygotowanie przez Komisję wniosku w celu zagwarantowania, że w razie potrzeby wszystkie pozagiełdowe kontrakty dotyczące instrumentów pochodnych, które mogą podlegać standaryzacji, były przedmiotem obrotu na giełdach lub elektronicznych platformach obrotu, aby zapewnić przejrzyste, uczciwe, skuteczne i niepodlegające konfliktom interesów kształtowania cen tych kontraktów;

38. domaga się przeglądu standardów IOSCO dla izb rozrachunkowych, systemów rozliczeń papierów wartościowych i istotnych z punktu widzenia ryzyka systemowego systemów płatności w celu dalszego zwiększenia przejrzystości na rynku;

39. uważa, że organy regulacyjne zajmujące się poszczególnymi rynkami towarów fizycznych i produktów finansowych powinny koniecznie posiadać dostęp do tych samych danych, aby móc określać tendencje i wzajemne powiązania; apeluje zatem do Komisji o skoordynowanie wysiłków w ramach UE oraz na skalę światową.

40. zobowiązuje swojego przewodniczącego do przekazania niniejszej rezolucji Radzie, Komisji oraz Europejskiemu Bankowi Centralnemu.

• [1]  Dz.U. L 145 z 30.4.2004, s. 1.
• [2]  Dz.U. L 96 z 12.4.2003, s. 16.

UZASADNIENIE

Europejskie rynki kapitałowe przechodzą okres bezprecedensowych zmian z uwagi zarówno na zmienione środowisko regulacyjne, wdrażanie MiFID, jak i na postępy technologiczne w tym okresie. Wprowadzanie MiFID zbiegło się z okresem niestabilności wywołanej przez warunki zewnętrzne spowodowane kryzysem finansowym. W efekcie, nawet jeśli dostępne byłyby wiarygodne dane ze wszystkich systemów obrotu, same dane ilościowe nie odzwierciedlają skutków uregulowań.

W ciągu minionych pięciu lat monopolistyczna pozycja głównych giełd uległa zmianie. Na Giełdzie Papierów Wartościowych w Londynie (LSE) odbywa się poniżej 60% obrotu FTSE 100 w UK, podczas gdy 30% obrotu CAC40 ma miejsce poza Euronext w Paryżu, a 25% obrotu DAX30 – poza Deutsche Börse we Frankfurcie. Wydaje się, że wśród wszystkich podmiotów panuje przekonanie, iż likwidacja jednego podstawowego systemu obrotu akcjami zapewniła większą konkurencję między platformami obrotu.

Główny cel MiFID, tj. wspieranie konkurencji między platformami obrotu realizującymi zlecenia klientów, przyczynił się do zwiększenia możliwości wyboru inwestora, obniżenia kosztów transakcji i podniesienia skuteczności procesu kształtowania cen. Obecnie w UE działają 136 MTF oraz główne giełdy, które łącznie tworzą zorganizowany system obrotu. Ten zorganizowany system obrotu obsługuje około 60% obrotu, pozostałą jego część, zwaną ogólnie OTC, prowadzą brokerzy-dealerzy. Transakcje dwustronne, w których klient przekazuje pośrednikowi zlecenie, a ten poszukuje ofert, zmieniły charakter z głównie zleceń ustnych na w przeważającej mierze zlecenia elektroniczne. Chociaż z definicji nie istnieje wymóg przejrzystości przedtransakcyjnej w odniesieniu do transakcji OTC, jednak na mocy MiFID podlegają one obowiązkowi zgłoszenia.

Rozdrobnienie rynku doprowadziło jednak do słabej przejrzystości potransakcyjnej z powodu dokonywania transakcji w różnych systemach, a w szczególności z powodu jakości danych dostępnych po dokonaniu transakcji. Konieczne są skuteczniejsze ramy prawne dotyczące skonsolidowanych informacji po dokonaniu transakcji, obejmujące nowe przepisy techniczne w procesie rozrachunków w celu lepszego uwzględnienia otoczenia, w którym podmioty mogą działać w różnorodnych systemach. Organy regulacyjne muszą zadbać o to, aby w każdej chwili mogły odtworzyć księgę zamówień w celu zrozumienia dynamiki rynkowej i zaangażowania uczestników. Konieczna wydaje się również możliwość interwencji regulacyjnej w celu usunięcia przeszkód, które nadal utrudniają konsolidację danych potransakcyjnych w celu ustanowienia prywatnego europejskiego skonsolidowanego systemu rejestrowania transakcji.

Koszty danych w USA są zdecydowanie niższe niż w UE, i mogą wynosić jedynie 50 USD miesięcznie dla wszystkich platform, podczas gdy w UE sięgają one 500 USD. Wynika to głównie z łączenia przez systemy obrotu danych przed- i potransakcyjnych, dlatego należy rozdzielić te źródła danych i dzięki temu znacznie obniżyć koszty. Niespójne pod względem jakości dane dotyczące transakcji oraz brak wspólnych formatów przedstawiania danych dodatkowo skomplikowały problemy, które można rozwiązać, ustalając wspólne normy sprawozdawczości oraz formaty przedstawiania danych po dokonaniu transakcji.

W MiFID określono również dopuszczalną zwłokę w sprawozdawczości potransakcyjnej, ale w związku z coraz powszechniejszym wykorzystywaniem technologii właściwe wydaje się skrócenie tego okresu z uwagi na kształtowanie cen, tak aby żadne transakcje nie mogły być zgłaszane później niż 24 godziny po ich dokonaniu, natomiast w przypadku większości transakcji elektronicznych za niedopuszczalną należy uznać zwłokę dłuższą niż 1 minuta.

Poza kryzysem od momentu wprowadzenia MiFID w sytuacji rynkowej nastąpiło wiele innych zmian, takich jak postęp nowych technologii i szeroko rozpowszechnione obecnie korzystanie z handlu algorytmicznego, w tym HFT. W tej nowej erze technologii, dostrzegając większą potrzebę przejrzystości, warto zauważyć, że procentowy udział transakcji OTC w ogólnej wielkości obrotu nie uległ zmniejszeniu, ponieważ pojawiło się więcej systemów obrotu. Jednak rynek dostosował się do wykorzystywania „dark pools” do handlu dużymi zleceniami oraz korzystania z odstępstw przewidzianych w MiFID dla takich operacji, gdy są one prowadzone przez zorganizowane systemy obrotu (dark transactions).

Około 10% całego obrotu akcjami EOG na zorganizowanych rynkach, w którym wykorzystuje się zwolnienia od wymogu przejrzystości przedtransakcyjnej przewidziane w MiFID, można uznać za handel „ciemny”. Należy jednak zachować równowagę między potrzebą przejrzystości przedtransakcyjnej służącej kształtowaniu cen a uzasadnionymi sytuacjami, w których zwolnienie zostało przyznane w celu zapobieżenia nadmiernym ruchom rynkowym i wsparcia funkcjonowania rynku. Biorąc pod uwagę, że średnia wielkość transakcji zmalała z 22 266 EUR w 2006 r. do 9 923 EUR w 2009 r. i jedynie 0,9% obrotu odbywa się w ramach zwolnienia dotyczącego ceny referencyjnej, istnieją powody do dokonania przeglądu różnych zwolnień. Należy również zadbać o bardziej jednolite stosowanie zwolnień przedtransakcyjnych w państwach członkowskich, aby ograniczyć różnice we wdrażaniu; właściwym sposobem osiągnięcia tego celu mogą być normy techniczne.

Dokonywanie obrotu OTC za pośrednictwem sieci brokerów-dealerów, tzw. crossing networks (BNC), miało miejsce przed wprowadzeniem MiFID, jednak obecnie przybrały one głównie postać elektronicznych platform dla klientów. BCN można zaakceptować jako cenne uzupełnienie obrotu zleceniami dotyczącymi zwłaszcza kupna, powinny zatem zostać uznane za jedną z kategorii objętych MiFID i podlegać nadzorowi regulacyjnemu służącemu monitorowaniu ich działalności.

CESR gromadzi obecnie dane, aby właściwie ocenić wielkość obrotu prowadzonego bez zgłoszenia oraz aby ustalić, czy istnieje pułap obrotów na rynku – obrotów bez ujawnienia ceny przed dokonaniem transakcji – który rzeczywiście zaczyna wpływać na sam proces kształtowania cen. Rynek regulacji różnych platform obrotu w USA jest bardziej rozwinięty niż rynek w UE, musimy więc przeanalizować, czy można wyciągnąć wnioski z doświadczeń USA w zakresie przejrzystości potransakcyjnej „dark pools”, szczególnie, że według ocen FSA UK obecnie mniej niż 1% obrotu akcjami przeprowadza się bez zgłaszania w oparciu o umowy OTC, podczas gdy w USA „dark pools” stanowią blisko 10% wielkości obrotu.

Od wdrożenia MiFID dostawcy infrastruktury rynkowej w coraz większym stopniu przekształcają się w platformy technologiczne, silnie uzależnione od systemów IT, konkurujące w zakresie dostarczania najbardziej wydajnych, szybkich i prężnych narzędzi obrotu. Poza zmianami w zakresie regulacji nowe technologie i napływ nowych uczestników rynku spowodowały przyspieszenie obrotów, wzrost HFT oraz większy bezpośredni dostęp do rynku klientów członków platform obrotu, a tym samym doprowadziły do powstania szybszych i bardziej dynamicznych rynków.

Jednym z powodów stałego spadku średniej wielkości transakcji jest fakt, że nowi uczestnicy rynku ustalają premię za natychmiastowe wykonanie zleceń, a nie za wykazywanie dużych zleceń. Każdy dobrze funkcjonujący rynek wymaga firm gotowych do zapewnienia płynności i ustalania cen rynkowych. Tradycyjnie specjaliści i podmioty kształtujące tendencje rynkowe wykonywali tę funkcję, podając dwie ceny – kupna i sprzedaży – i czerpiąc zyski z różnicy między nimi. Wraz z rozwojem rynku sposób pozyskiwania płynności uległ zmianie. W szczególności wraz z postępem technologicznym firmy zajmujące się obrotem algorytmicznym zapewniają obecnie płynność na rynkach poprzez umieszczanie zleceń dwustronnych w elektronicznej księdze zamówień i ustalanie ceny rynkowej. Podmioty kształtujące tendencje rynkowe z reguły nie utrzymują inwestycji przez dłuższy czas, w związku z czym rozwinęły się strategie HFT, aby gromadzić kapitał dzięki tej funkcji. Właściwe byłoby dokonanie dalszej analizy obowiązków i odpowiedzialności, jakich należałoby wymagać od tych nieformalnych podmiotów kształtujących rynek. Jeżeli czerpią korzyści ze struktury cenowej opierającej się na podmiotach kształtujących tendencje rynkowe, powinni być zobowiązani do zapewnienia ceny rynkowej, gdy zachodzi taka konieczność.

HFT nie jest sam w sobie strategią obrotu, ale może zostać wykorzystany w szeregu strategii obrotu, które charakteryzują się wysokim portfelem obrotów; w wielu można dokonać aż 33 000 transakcji na sekundę, przy czym czas transakcji w obie strony wynosi poniżej mikrosekundy. Wszystkie wymagają ogromnej prędkości, są zatem wrażliwe na wszelkie utajnione czynniki, wymagają wysokiej zdolności do dostarczania danych rynkowych oraz instrumentów kojarzenia transakcji i notowań. Z reguły dzielą się na dwie kategorie: elektroniczne kształtowanie sytuacji rynkowej i arbitraż statystyczny. Szacuje się, że wielkość obrotu podmiotów prowadzących HFT przekracza 35% i wykazuje tendencję wzrostową. W porównaniu – na rynkach USA, gdzie przeprowadzanie operacji HFT jest mniej kosztowne, HFT stanowią 70% obrotu. Uważa się, że koszty rozrachunków i rozliczeń w UE stanowią barierę dla dalszego rozwoju, a zatem każde obniżenie kosztów może dodatkowo wpłynąć na dynamikę rynku.

Mało jest danych dotyczących wpływu strategii HFT na rynek, a w szczególności danych, czy skumulowany wpływ technologii może oddziaływać na prężność samego rynku. Wydaje się, że HFT wpłynął na podniesienie płynności i zmniejszył różnice kursowe dla inwestorów; należy jednak przeprowadzić dalsze badania, aby upewnić się, czy jakość tej płynności jest korzystna, bowiem często okazuje się ona złudna, można też zakwestionować ważność wielkości wykazanych w księgach zamówień. Analizy wymaga także ustalenie, czy wzrost HFT wywarł negatywny wpływ na kształtowanie cen.

Zauważono, że wiele podmiotów prowadzących HFT działa jako prywatne domy handlowe, i jako takie nie podlega uregulowaniom i nie musi stosować się do przepisów MiFID. Biorąc pod uwagę, że istnieje klimat polityczny do stosownego uregulowania działalności wszystkich liczących się uczestników rynku, proponujemy, aby odnieść to do tych firm, rozszerzając w trybie pilnym zasady sprawozdawczości na mocy MiFID na wspomniane podmioty. W szczególności konieczny jest nadzór nad zarządzaniem systemowym i zarządzaniem ryzykiem w tych firmach, jak ujawniły gwałtowne wahania notowań giełdowych w Stanach Zjednoczonych w dniu 6 maja. Należy przeprowadzić testy warunków skrajnych platform, aby upewnić się, że są one zdolne poradzić sobie z wymykającym się spod kontroli algorytmem. Za priorytetowe zadanie należy uznać gromadzenie danych o działalności wszystkich uczestników rynku, aby umożliwić organom regulacyjnym, w razie konieczności, rekonstrukcję ksiąg zamówień w celu monitorowania funkcjonowania bezpiecznych i sprawnych rynków. Biorąc pod uwagę wielkość transakcji, wydaje się, że mogą one stanowić ryzyko systemowe dla systemu, które należy zbadać w skali ogólnounijnej.

Korzystanie ze wspólnej lokalizacji staje się powszechne, ponieważ umieszczanie serwerów klienta w bezpośrednim sąsiedztwie serwerów handlowych umożliwia firmie dokonującej obrotu skrócenie czasu potrzebnego do otrzymania danych rynkowych z systemu obrotu oraz składania zamówień na rynku, ograniczając w ten sposób utajnione czynniki i umożliwiając firmie obrót z większą częstotliwością. Można to również osiągnąć, korzystając z hostingu znajdującej się w pobliżu strony trzeciej. Mimo że jest kosztowna, możliwość wspólnej lokalizacji nie wydaje się w chwili bieżącej niekorzystna, i chociaż wszyscy użytkownicy powinni być traktowani jednakowo, jeśli chodzi o odległość od serwerów i opłaty, wymóg dostarczania informacji na temat sposobu ustalania cen wydaje się konieczny.

Sponsorowany dostęp umożliwia podmiotom handlowym, niebędącym uczestnikami rynku, wysyłanie zamówień przez system sponsora, na przykład brokera-dealera lub uczestnika ogólnego rozliczania rachunków. Platformy UE, które obecnie dopuszczają sponsorowany dostęp, takie jak Chi-X, BATS Europe, LSE i NYSE Euronext, wprowadziły pod nadzorem swoich organów regulujących wymogi dotyczące filtrów i zabezpieczeń stosowanych przez uczestników przed przekazaniem zleceń. Jednak sponsorowany dostęp bez filtrów pozwala klientowi pośrednika na bezpośrednie połączenie z platformą bez jakiejkolwiek innej formy nadzoru; praktyka ta stwarza niedopuszczalne zagrożenie dla uczestnika rynku i jego systemu rozliczeń oraz prawidłowego funkcjonowania rynku, dlatego powinna pozostać zabroniona w UE. Proponuje się ustanowienie odpowiednich zabezpieczeń przed ryzykiem przed dokonaniem transakcji oraz systemu monitoringu po dokonaniu transakcji w odniesieniu do sponsorowanego dostępu do platform, zwłaszcza w odniesieniu do podmiotów korzystających z firm rozliczeniowych, gdzie sponsorowani klienci mogą działać na rynku, stosując znaczną dźwignię, co może spowodować zagrożenie systemowe dla systemu z uwagi na potencjalnie wysokie pozycje w ciągu dnia w wielu strategiach.

Podsumowując, wydaje się, że istotnym skutkiem konkurencji spowodowanej wdrożeniem MiFID jest rozdrobnienie rynku, które z kolei wywołało gwałtowny wzrost strategii HFT. Wprowadzając uregulowania, trzeba przyjąć, że postępy technologiczne wymagają stosownych przepisów prawa, aby nie stwarzać luk prawnych i w sposób niezamierzony nie powodować ryzyka systemowego dla ogólnego funkcjonowania rynków.

WYNIK GŁOSOWANIA KOŃCOWEGO W KOMISJI

Data przyjęcia	9.11.2010
Wynik głosowania końcowego	+: –: 0:	43 0 2
Posłowie obecni podczas głosowania końcowego	Burkhard Balz, Godfrey Bloom, Sharon Bowles, Pascal Canfin, Nikolaos Chountis, George Sabin Cutaş, Leonardo Domenici, Derk Jan Eppink, Markus Ferber, José Manuel García-Margallo y Marfil, Jean-Paul Gauzès, Sven Giegold, Sylvie Goulard, Gunnar Hökmark, Othmar Karas, Jürgen Klute, Rodi Kratsa-Tsagaropoulou, Philippe Lamberts, Werner Langen, Astrid Lulling, Hans-Peter Martin, Arlene McCarthy, Sławomir Witold Nitras, Ivari Padar, Anni Podimata, Antolín Sánchez Presedo, Olle Schmidt, Edward Scicluna, Peter Skinner, Theodor Dumitru Stolojan, Ivo Strejček, Kay Swinburne, Marianne Thyssen, Ramon Tremosa i Balcells, Corien Wortmann-Kool
Zastępca(y) obecny(i) podczas głosowania końcowego	Thijs Berman, Herbert Dorfmann, Sari Essayah, Robert Goebbels, Sophia in ‘t Veld, Syed Kamall, Arturs Krišjānis Kariņš, Thomas Mann, Sirpa Pietikäinen, Bernhard Rapkay
Zastępca(y) (art. 187 ust. 2) obecny(i) podczas głosowania końcowego	Knut Fleckenstein